預計滬鉛價格波動區間為13500—16000元/噸，倫鉛波動區間為1600—2200美元/噸。

　　預計滬錫核心波動區間為140000—155000元/噸，對應倫錫為16000—20000美元/噸。

　　預計貴金屬價格上半年仍有一定漲幅，而下半年將掉頭向下。倫敦金核心波動區間為1700—2200美元/盎司，對應滬金為356—460元/克。倫敦銀核心波動區間為22—30美元/盎司，對應滬銀為4800—6300元/千克。

　　預計鋁價全年將維持寬幅振蕩，節奏先揚后抑，價格運行區間為14500—17500元/噸。

　　鉛價 寬幅運行為主

　　1月4日消息；2021年全球流動性依舊中性偏松，通脹預期背景下，大宗商品將得到較好支撐，鉛價亦然。但從基本面來看，消費領域無亮點，鋰電替代加劇，由于用途單一，鉛酸蓄電池難以享受到“新基建”等政策紅利，鉛市場仍將面臨供過于求的壓力，價格弱勢振蕩。

　　精礦市場2021年將轉為小幅過剩。疫情干擾下的鉛精礦市場由2019年大幅過剩23萬噸轉為2020年小幅短缺2萬噸。2021年疫情導致的不確定性仍在，加上我國在一季度因天氣、兩會等因素處于季節性減產周期，一季度供應增速為全年最低，加工費增長也將有限。自二季度開始，海外礦山處于增產周期，尤其是三季度，市場過剩情況相對突出。全年來看，疫情后期礦端逐漸寬松，鉛精礦市場由短暫短缺或重歸小幅過剩格局，全球或過剩10萬噸。

　　綜合收益走高，提升冶煉開工積極性。2020年原生鉛供應相對穩定，市場減量主要在再生鉛。2021年，礦端加工費抬升預期及副產品銀價升至新高度，利潤改善是刺激冶煉產量提升的重要因素。伴隨著我國再生鉛產能升級改造后集中化程度提高、成本重心下移，預估廢電池供應趨勢穩定，未來再生鉛對原生鉛的需求替代更加明顯，預期國內冶煉端供應增速將從2020年的下降0.4%轉為2021年增長2%。

　　經濟復蘇預期下，消費小幅增長。2020年國內汽車、通信電源及出口領域消費維持負增長，疫情導致的流動性受限令電動自行車電池替換需求下降，拖累國內消費下降1%。海外汽車產業板塊表現不佳，限制碳排放，推行綠色工業革命，使得新能源汽車對傳統鉛酸蓄電池的沖擊較以往更加突出。預計2021年主要受經濟復蘇的提振，國內鉛酸蓄電池在新車配套電池及舊車替換需求方面都將維持增長，海外其他領域鉛酸蓄電池也將有不同程度的恢復。

　　2020年鉛市場受疫情影響過剩9萬噸。展望2021年，鉛價整體波動將加大，投機屬性推升上半年鉛價重心，但若寬松貨幣政策逐漸收緊，鉛市將重回基本面邏輯，價格弱勢振蕩將持續較長時間。預計滬鉛價格波動區間在13500—16000元/噸，倫鉛波動區間在1600—2200美元/噸。需要關注的風險因素有：一方面是宏觀市場預期的急劇調整，另一方面是再生鉛低利潤促發階段性減產。

　　錫價 上行仍需等待

　　疫情重構錫產業鏈。疫情對整個錫產業鏈產生了巨大影響，上游礦山及冶煉企業在二季度削減產量并在下半年逐步恢復，但緬甸在下半年遭遇洪水，導致今年的折損量偏大。根據財報以及調研折算，國內今年產量下滑3.4%至16.1萬噸，而海外下滑6.6%至17.5萬噸，全球錫供應將削減5%至33.6萬噸。對于下游來說，疫情導致短期需求停擺，但是隨著寬松政策的提振，錫消費也在逐步回歸，部分行業已經超越疫情之前的水平，尤其是國內嚴格的防疫政策令生產生活快速回復，全年需求微增，海外表現較為悲觀，全球需求下滑3%至34.1萬噸。

　　礦山生產恢復，供應重回增長局面。對于明年供應，我們保持較為樂觀的態度，主要是大部分礦山從疫情之中恢復，并且國內的銀漫礦山也將復擴產貢獻增量，預計原生錫增量在1.5萬噸左右。此外，隨著消費的逐步回歸，一次廢料的量也將出現增長。

　　2021年上半年，隨著疫苗的大范圍注射，寬松政策存在邊際收縮的可能，或對消費產生拖累。另外，謹防訂單回流，國內需求表現可能沒有2020年下半年這么旺盛。預計國內2021年需求增速在1.5%左右，海外需求增速在3.5%左右，全球整體增速將達到2.5%。

　　5G帶來長期樂觀預期。我們認為，未來錫需求增長點來自5G等新技術，創新應用場景、驅動相關電子以及芯片的需求增長，從而帶動對應焊料的需求，但是短期由于基數低、單位耗錫強度低等因素，對錫的消耗偏少。但長期來看，行業發展前景樂觀。

　　操作上，上半年需求在寬松的市場環境下有望延續，支撐錫價表現偏強；下半年隨著疫苗大范圍注射，宏觀環境存在邊際收縮預期，錫價較上半年走弱，但是頭部企業產能集中帶來定價話語權增加或限制錫價的下行空間。預計滬錫核心波動區間為140000—155000元/噸，對應倫錫為16000—20000美元/噸。

　　風險方面關注兩點：寬松政策提前退出、沖突礦產協議嚴格執行。

　　貴金屬 呈前高后低格局

　　美國新增確診人數最快將于一季度開始呈現下降趨勢。初步預計2021年一季度美國疫苗接種將覆蓋20%的人群，二季度將達到45%，而三季度大概完成90%的人群接種。在疫苗加緊生產和爭取緊急使用權的情況下，疫情在美國將會得到較好的控制，預計最快于一季度開始，美國每日新增確診人數將開始出現下降，到二三季度則會降低到相對低的水平。

　　美國經濟修復在二三季度迎來高速期。鑒于當前美國仍面臨疫情困擾，預計2020年四季度和2021年一季度經濟將呈現緩速增長，增速為2%—3%。而到了2021年二三季度將會迎來較快增長，主要是疫情引發的經濟活動損失得到了修復，增速預計在3%—4%。由于疫情控制不力，社區隔離和工廠停工時間較長，工業生產的修復進度慢于消費端的復蘇，預計2020年是生產追趕需求的過程。而疫情導致的社交隔離，將使服務消費需求嚴重下滑，因此需求修復主要是服務性消費的回補。

　　美聯儲收益率曲線控制的做法將延續，主要原因為疫情期間政府杠桿率提升，需要央行壓低遠端利率，以緩解政府還債的壓力。預計美聯儲資產負債表將進一步擴張。而在疫苗接種對經濟產生積極影響后，政府杠桿率有望在2021年二季度后開始回落，償債壓力減輕。加之持續低利率將不利于經濟健康發展，也將削弱美元國際貨幣的儲備地位，因此預計2021下半年或之后美聯儲將開始減少美債購買。

　　黃金定價主要錨定與美債實際收益率的反向關系，美元指數是價格的干擾項。2021年歐洲央行相對美聯儲的QE力度將會更大，美元走勢偏弱情況將結束，預計美元指數波動區間為88—95，對貴金屬價格的干擾將弱化。而主導黃金價格的美債實際收益率走勢將呈現“V”形走勢，預計2021年貴金屬價格將沖高回落。

　　2021年黃金價格前高后低。在2021年上半年落地的美國第二輪財政刺激，將推升通脹進一步回升，美國十年期國債實際收益率仍有進一步向下的空間。下半年隨著疫苗接種覆蓋面積擴大，經濟復蘇加快，美債名義收益率將開始反彈。同時，美聯儲寬松將有可能于下半年退出，通脹預期也存在觸頂回落的可能。因此，預期明年上半年貴金屬價格仍有一定漲幅，而下半年將掉頭向下。倫敦金價格核心波動區間為1700—2200美元/盎司，對應滬金在356—460元/克。倫敦銀價格核心波動區間在22—30美元/盎司，對應滬銀為4800—6300元/千克。

　　鋁價 全年先揚后抑

　　2021年國內新建產能仍處于增長階段，云南、內蒙古和廣西將是新投產能的重點區域，同時當前鋁冶煉持續高位利潤水平給予煉廠足夠的激勵，預計國內電解鋁產量將達到3995萬噸，同比提高7.1%。而內強外弱的局面將隨著海外經濟復蘇發展而緩解，但從人民幣升值以及復蘇節奏來看，2021年一季度進口窗口或繼續開啟，將帶動30萬—50萬噸的海外貨源涌入國內。內需方面，國內經濟仍具有向上動能，建筑地產、汽車以及光伏等板塊繼續貢獻增量，同時產業庫存補庫的行為將隨著價格整體預期的提高而增加，不過，替代廢鋁效應將退去，預計2021年內需增速將回到3.7%左右。鋁材出口隨著海外需求的復蘇而改善，但內外比值的修復進程以及人民幣升值的壓力使得2021年出口量難以回到2019年的水平。結合供需兩端情況看，國內全年將呈現小幅過剩局面，累庫量在30萬噸左右，且累庫主要發生在一季度。

　　基于基本面整體過剩的情況，鋁價將有所承壓。但需要注意的是，2021年全球仍處于后疫情復蘇階段，歐美等國寬松的貨幣政策以及持續的財政刺激仍將持續一段時間，宏觀層面整體繼續利好大宗商品價格，因此2021年宏觀環境對鋁價的影響仍十分關鍵，其中關鍵變量需關注疫情發展與疫苗普及情況以及經濟復蘇后海外政策的拐點。而產業變化依舊影響著鋁價，這一變化主要指原鋁到鋁材的供需布局更加直接，原鋁產地周邊的鋁材產量增長，尤其是新建產能周邊配套鋁材加工后，市場可流通鋁錠數量有限，因此累庫的量級可能無法體現在鋁錠庫存上，那么過去兩年持續存在的鋁錠低庫存局面仍會給予鋁價較強支撐，因此仍需持續關注鋁錠庫存變化情況。

　　海外同樣處于供需兩端增長的局面，在鋁價反轉以及市場普遍樂觀預期下，海外煉廠復產積極，停產數年的產能將重回生產，新建產能亦有所貢獻，預計2021年海外供應增速可達3%。需求方面，海外主要消費國隨著疫苗的普及將逐步恢復正常，基于二季度可回到正常生產水平的假設下，2021年海外需求增速可達10%。供需邊際雖然改善，但仍處于過剩局面。

　　價格節奏方面，基于歐美上半年處于疫苗普及中的復蘇狀態以及國內經濟仍具有上漲動能，上半年宏觀氛圍整體仍將利好，在此背景下，一季度產業大幅累庫造成鋁價承壓，但宏觀氛圍形成一定支撐，鋁價回調有限。而二季度消費旺季來臨后，國內再度明顯去庫存，同時海外需求進一步復蘇將帶動鋁價走高，沖擊年內高點。進入下半年，海外經濟恢復到接近疫情前水平，政策刺激邊際將有所放緩或收緊，國內則在更早階段確定政策轉向，那么基于刺激政策宏觀樂觀預期預計將拐頭，宏觀情緒將形成負反饋，帶動價格重心回落。綜上所述，鋁價全年將處于寬幅振蕩格局，節奏上先揚后抑，價格運行區間為14500—17500元/噸。

　　套利方面，跨期上建議在旺季前提前布局borrow頭寸；跨市方面，等待海外經濟全面復蘇信號明確后介入內外正套。風險方面，疫苗推廣進展不暢導致海外經濟復蘇不及預期，國內需求不及預期，供應增量不及預期。

　　(文章來源：期貨日報)