冬儲(chǔ)累庫(kù)猶存

　　目前螺紋鋼2105合約的貼水甚微，操作上需警惕春節(jié)前后期價(jià)的振蕩調(diào)整。后市可繼續(xù)關(guān)注春節(jié)前后工地停工、復(fù)工情況，如疫情情況有所變化，將對(duì)工地復(fù)工以及鋼材市場(chǎng)短期情緒產(chǎn)生較大沖擊。

　　螺紋鋼等建筑鋼材的下游需求主要為房地產(chǎn)和基建，以戶外施工為主，受天氣因素影響較大，表現(xiàn)出明顯的季節(jié)性。每年春秋兩季是傳統(tǒng)旺季，夏季高溫多雨對(duì)需求形成不利影響，冬季北方雨雪冰凍氣候下難以施工，疊加春節(jié)長(zhǎng)假，需求降至全年冰點(diǎn)。從供應(yīng)方面來(lái)看，鋼廠基本全年保持連續(xù)生產(chǎn)，雖然秋冬季環(huán)保限產(chǎn)、年底設(shè)備檢修、電爐春節(jié)停工會(huì)帶來(lái)一定沖擊，但相比于需求下滑的幅度，供應(yīng)總體上相對(duì)平穩(wěn)。

　　在這樣的背景下，鋼廠需要借助外部力量，全部或部分轉(zhuǎn)嫁其春節(jié)前后需要承受的鋼材庫(kù)存、價(jià)格及資金風(fēng)險(xiǎn)。在鋼廠以及貿(mào)易商的共同行為下，建筑鋼材市場(chǎng)就形成了一定規(guī)模的冬儲(chǔ)現(xiàn)象。當(dāng)然，貿(mào)易商在給鋼廠提供冬儲(chǔ)的資金支持時(shí)，最主要考量的是春節(jié)后鋼材價(jià)格上漲所能夠帶來(lái)的盈利空間。因此，影響貿(mào)易商冬儲(chǔ)行為的主要因素是，春節(jié)后預(yù)期漲幅以及鋼廠冬儲(chǔ)鎖價(jià)的讓利程度。

　　近幾年，由于鋼廠的直銷比例抬升，再加上獲取資金支持的渠道豐富，所以貿(mào)易商冬儲(chǔ)的比重有所下滑，不少鋼廠開(kāi)始或主動(dòng)或被動(dòng)地自主冬儲(chǔ)。今年由于鋼廠煉鋼利潤(rùn)陷入普虧，所以大幅讓利給貿(mào)易商冬儲(chǔ)的概率較小，被動(dòng)冬儲(chǔ)的概率加大。

　　近十年鋼廠冬儲(chǔ)情況

　　經(jīng)過(guò)統(tǒng)計(jì)，最近十年螺紋鋼冬儲(chǔ)大致表現(xiàn)出如下特征：

　　一是廣義冬儲(chǔ)時(shí)間。如果以社會(huì)庫(kù)存低點(diǎn)算作開(kāi)始，以社會(huì)庫(kù)存高點(diǎn)算作結(jié)束，每年冬儲(chǔ)基本上從12月中旬左右開(kāi)始(春節(jié)前8周左右)，到第二年3月初結(jié)束(春節(jié)后3周左右)，持續(xù)時(shí)間11—12周。

　　二是累庫(kù)幅度。貿(mào)易商冬儲(chǔ)一部分是為了保證業(yè)務(wù)正常運(yùn)行，另一部分則帶有博旺季價(jià)格上漲的投機(jī)屬性，不同年份累庫(kù)幅度差異較大，和市場(chǎng)預(yù)期相關(guān)性較高。從數(shù)據(jù)上看，最近十年冬儲(chǔ)期間社會(huì)庫(kù)存平均上漲162.7%，近幾年累庫(kù)幅度明顯上升。除了冬儲(chǔ)前庫(kù)存去化較為徹底外，供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革后鋼價(jià)運(yùn)行趨勢(shì)好轉(zhuǎn)，貿(mào)易商投機(jī)性回升也是重要原因。

　　三是價(jià)格表現(xiàn)。由于冬儲(chǔ)期間鋼材終端需求疲弱，供應(yīng)壓力相對(duì)較大，現(xiàn)貨價(jià)格通常表現(xiàn)不佳，最近十年平均下跌4.3%，但對(duì)貿(mào)易商來(lái)說(shuō)，冬儲(chǔ)后的旺季鋼價(jià)表現(xiàn)更關(guān)鍵。期貨在此期間表現(xiàn)相對(duì)較強(qiáng)，最近十年平均上漲3.9%。這一方面是由于供需的季節(jié)性因素通常在盤(pán)面上早有體現(xiàn)；另一方面是螺紋鋼期貨長(zhǎng)期貼水，貼水修復(fù)通常以期貨上漲為主，對(duì)盤(pán)面支撐較強(qiáng)。

　　今年各鋼廠冬儲(chǔ)政策

　　為促進(jìn)貨物流通，提升貿(mào)易商冬儲(chǔ)積極性，鋼廠每年都會(huì)出臺(tái)相關(guān)政策，給予一定的價(jià)格及資金優(yōu)惠，東北地區(qū)的冬儲(chǔ)政策一般在12月中旬出臺(tái)，其他地區(qū)在1月陸續(xù)跟進(jìn)。

　　今年各鋼廠的冬儲(chǔ)政策發(fā)布時(shí)間從農(nóng)歷上來(lái)看都稍晚于往年，這與鋼廠煉鋼轉(zhuǎn)向虧損難以權(quán)衡冬儲(chǔ)定價(jià)有直接關(guān)系。從已發(fā)布冬儲(chǔ)政策的鋼廠來(lái)看，今年鋼廠仍延續(xù)鎖價(jià)、優(yōu)惠、計(jì)息、后結(jié)算等常規(guī)模式。貼息利率普遍為月息8厘，交貨時(shí)間多為4月1日左右。其中，北方鋼廠的螺紋鋼鎖定價(jià)比較集中于3840—4060元/噸，華中、華東地區(qū)鋼廠的鎖價(jià)水平則多在4100—4250元/噸，而后結(jié)算的定價(jià)下浮多為30—120元/噸，甚至未設(shè)下浮。總之，今年整體優(yōu)惠力度較為有限，甚至不少鋼廠因不愿意進(jìn)一步擴(kuò)大和鎖定虧損，今年不再執(zhí)行冬儲(chǔ)政策，價(jià)格隨行就市，選擇自主冬儲(chǔ)。

　　冬儲(chǔ)期累庫(kù)幅度預(yù)估

　　2020年12月25日以來(lái)，螺紋鋼庫(kù)存逐漸上升，市場(chǎng)再次進(jìn)入廣義冬儲(chǔ)階段。后期螺紋鋼的整體累庫(kù)幅度能夠達(dá)到多高，主要取決于鋼廠因需求下滑、虧損加劇、原材料緊張而實(shí)際減產(chǎn)的幅度，以及下游工地等終端需求復(fù)工、復(fù)產(chǎn)的具體節(jié)奏。

　　從供給面來(lái)看，高頻的周度螺紋鋼產(chǎn)量數(shù)據(jù)顯示，當(dāng)前鋼廠的減產(chǎn)幅度尚不明顯。據(jù)我們測(cè)算，長(zhǎng)流程螺紋鋼已虧損200元/噸左右，短流程(平電)利潤(rùn)也已縮至60元/噸左右，當(dāng)前建筑鋼廠產(chǎn)能利用率雖有下滑但相較往年冬儲(chǔ)低點(diǎn)甚遠(yuǎn)，仍有大幅減產(chǎn)的空間。

　　近期長(zhǎng)流程鋼廠高爐、軋線檢修以及短流程停產(chǎn)的消息開(kāi)始逐漸增多，相信螺紋鋼的減產(chǎn)幅度將逐步得到體現(xiàn)。不過(guò)，2020年年初高爐生產(chǎn)受到了疫情的影響，減產(chǎn)幅度與持續(xù)時(shí)間都長(zhǎng)于往年，而2021年春節(jié)的高爐生產(chǎn)大概率不受疫情影響。綜合平衡煉鋼利潤(rùn)水平、鋼廠積累的資金情況以及電弧爐的占比等各方面因素，我們覺(jué)得參照2019年春節(jié)期間建筑鋼材廠的減產(chǎn)幅度相對(duì)較為合適。2018年臘月—2019年春節(jié)期間，螺紋鋼全國(guó)折算產(chǎn)量最大降幅達(dá)到12%，但當(dāng)時(shí)長(zhǎng)流程煉鋼利潤(rùn)較高，短流程利潤(rùn)與目前相當(dāng)。因此，我們?cè)谧鲱A(yù)估時(shí)根據(jù)目前虧損加劇的情況適當(dāng)調(diào)高了一些減產(chǎn)比例。

　　從需求面來(lái)看，2020年冬儲(chǔ)期間，工地復(fù)工受到疫情的較大沖擊，延后6周左右才恢復(fù)到比較正常的開(kāi)工水平。針對(duì)2021年春節(jié)的工地情況，我們也進(jìn)行了一些調(diào)研，發(fā)現(xiàn)今年春節(jié)工地停工、復(fù)工情況比較復(fù)雜，部分工地有提前停工的現(xiàn)象，尤其是中小型工程，但又有部分工地春節(jié)期間不停工，工人不返鄉(xiāng)。再考慮到今年春節(jié)疫情的情況尚不明朗，可能存在回鄉(xiāng)的民工復(fù)工時(shí)仍存在隔離、延后至少兩周開(kāi)工的情況，所以評(píng)估今年春節(jié)建筑鋼材的終端需求恢復(fù)節(jié)奏是比較困難的。我們最終參照2019年臘月需求下滑的幅度，在往年停工的基礎(chǔ)上加3周左右的復(fù)工延后，得出最終的需求預(yù)估。

　　結(jié)合供應(yīng)、需求兩個(gè)方面的評(píng)估，我們認(rèn)為，2021年春節(jié)前后，螺紋鋼總庫(kù)存(廠庫(kù)+社會(huì)庫(kù)存)的增幅預(yù)判具體如下圖：

　　如果按照3周左右的工地復(fù)工預(yù)判，預(yù)計(jì)螺紋鋼整體累庫(kù)幅度與2020年相當(dāng)，庫(kù)存拐點(diǎn)可能出現(xiàn)在農(nóng)歷2月中旬，即公歷3月下旬左右。結(jié)構(gòu)上來(lái)看，鋼廠庫(kù)存占比的同比肯定有所抬升，若下游工地能按照我們?cè)u(píng)估的時(shí)間(公歷3月中下旬)強(qiáng)勢(shì)復(fù)工、趕工，那么螺紋鋼整體庫(kù)存壓力并不算大。鋼廠經(jīng)歷了2020年的疫情后也會(huì)提前有一些心理預(yù)期，再疊加原材料價(jià)格仍會(huì)保持較強(qiáng)狀態(tài)，所以鋼材價(jià)格大幅下行的可能性不大。不過(guò)，目前螺紋鋼2105合約的貼水甚微，已經(jīng)體現(xiàn)了春節(jié)后部分需求較旺的預(yù)期。因此，操作上也需警惕春節(jié)前后期價(jià)的振蕩調(diào)整。

　　(文章來(lái)源：期貨日?qǐng)?bào)，作者：國(guó)投安信期貨)