受邊際新增利空打壓，6月的植物油市場經(jīng)歷了比較明顯的高位回落，跌幅逾千點，基本終結(jié)年后以來的狂熱上漲走勢。經(jīng)歷如此幅度的深跌之后，近兩周油脂整體進入反彈修復(fù)狀態(tài)，但強勁勢頭明顯收斂，整體陷于震蕩。展望后市，植物油市場除了需進一步明確美國生物燃料政策之外，還需重點關(guān)注產(chǎn)地棕櫚油的復(fù)產(chǎn)及庫存重建情況。

　　一、生柴題材仍未塵埃落定

　　6月25日晚間，美國最高法推翻了第十巡回法院的裁決，主要針對“extension”一詞的解釋做了判斷，允許申請和接收小型煉油廠SRE，即豁免權(quán)不僅限于少數(shù)每年不間斷地獲得豁免的煉油廠，這從理論上賦予了EPA更大的豁免權(quán)力。

　　自特朗普2016年上臺以來，出于對相關(guān)利益集團的支持，2016-2018年間豁免量出現(xiàn)明顯增長，從2015年的30.7億加侖激增至2018年的134.2億加侖，豁免占比由此前不足%最高升至近10%，提交豁免申請的小型煉油廠數(shù)量也增至44家歷史高位。

　　然而，這一增長態(tài)勢在2019-2020年間明顯放緩。由于與中國的關(guān)系惡化，美國農(nóng)產(chǎn)品出口需求不佳，價格下跌。為避免農(nóng)場主不滿情緒增長影響支持率，特朗普政府放緩了對豁免額度的審批。根據(jù)EPA公開信息，2019年32家、2020年18家小型煉油廠的所有豁免申請均被擱置。截至目前，總共仍有70家小型煉油廠的豁免申請尚未處理。

　　雖然，擁有更大的豁免權(quán)力與行使是兩碼事，從拜登上臺以來對綠色能源的推行來看，市場仍普遍預(yù)期拜登政府對豁免額度的發(fā)放將較特朗普時期明顯縮減，豁免占比或重回奧巴馬時期的1-2%的水平。因而美國最高法的裁決出來之后，植物油市場很快就收復(fù)了跌幅，市場主流將其解讀為擾動。然而，最高法裁決的主要影響在于，賦予“extension”一詞更多的內(nèi)涵，裁定豁免權(quán)不僅限于少數(shù)每年不間斷地獲得豁免的煉油廠，可能會鼓勵更多的小型精煉廠去申請豁免，而此前EPA尚未處理的豁免申請也將有相對更大的通過可能。近期最高法的裁決并非塵埃落定，對于美國生物燃料政策對美豆油需求的影響，還需繼續(xù)等待EPA對小型煉油廠的豁免審批以及2021年可再生燃料、2022年生物質(zhì)柴油的義務(wù)摻混量公布方案。

　　雖尚未明確，但針對后續(xù)EPA對擱置較多的2019-2020年豁免的影響，我們?nèi)钥勺鞔笾鹿浪恪０凑栈砻庹急茸畹?%(類比奧巴馬執(zhí)政時期)最高10%(極限水平，拜登政府仍可能考慮到疫情沖擊，適當(dāng)減輕小型煉油廠壓力)，對美豆油生柴需求變動作估計。

　　當(dāng)前美豆油價格來到60-70美元的歷史高位區(qū)間，隨之而來的是需求被擠壓。根據(jù)EIA生物柴油月度產(chǎn)量報告，在近幾個月的生物柴油生產(chǎn)中，豆油投料占比下降明顯，由之前的近70%跌至50%左右，相應(yīng)地，玉米油、回收油、動物油投料占比回升明顯。在估算中，豆油投料占比我們按照50%-60%來計算，對應(yīng)平均每生產(chǎn)1加侖生物柴油需要3.38-4.24磅豆油。

　　可以看到，即便EPA給予2019-2020年豁免申請10%的較高發(fā)放率，對應(yīng)美豆油需求影響也僅在60-70萬噸左右，更不用說豁免發(fā)放率更低的情況了。排除豁免發(fā)放的擾動，后續(xù)我們需要重點關(guān)注的將是7月中旬EPA對2020年可再生燃料及2021年生物質(zhì)柴油的義務(wù)摻混量的公布。短期來看生物柴油炒作暫告一段落，但從長期來看，未來幾年可再生柴油發(fā)展帶來的新增豆油需求依然可期，這將奠定美豆油偏強走勢的基礎(chǔ)。

　　二、棕櫚油庫存重建或仍偏慢

　　除生物燃料題材之外，產(chǎn)地棕櫚油的庫存重建情況亦較關(guān)鍵，而這又與棕櫚油的復(fù)產(chǎn)及出口情況息息相關(guān)。近期有兩個消息與此相關(guān)：1)印尼將自7月2日起下調(diào)棕櫚油產(chǎn)品出口征稅結(jié)構(gòu)，毛棕櫚油出口levy最高標(biāo)準(zhǔn)由225美元/噸降至175美元/噸；2)印度下調(diào)6.30-9.30期間毛棕櫚油基礎(chǔ)進口關(guān)稅5%，總進口稅率由此前的35.75%下降至30.25%。

　　如何看待？一方面，印尼的降稅舉措有利于增強其出口競爭力，特別是在其即將面臨較快速的產(chǎn)量季節(jié)性增長的情況下，這預(yù)計將對馬棕出口形成擠占。另一方面，印度降稅僅有三個月有限時間，可以預(yù)期進口商勢必將提前其采購需求，預(yù)計這將對產(chǎn)地棕櫚油三季度出口形成支撐，但在需求不變的情況下，采購提前亦是對后期需求的透支。

　　最后再提一嘴今晚的報告。季度庫存報告看點及關(guān)注度不多，在此不作過多說明，需要重點關(guān)注的是實際落地的美豆種植面積。當(dāng)前市場平均預(yù)期美豆2021年種植面積在8900萬英畝，高于3月底種植意向報告的8760萬英畝，但近期美豆走勢已在消化此種預(yù)期，這意味著報告出現(xiàn)利空數(shù)據(jù)對盤面的打壓程度將相對有限。

　　然而，需要注意的是，今年美國的種植季面臨的是同樣豐厚的玉米及大豆種植利潤，玉米種植面積的較大幅度增長可能會擠壓大豆種植面積的潛在增長空間。有觀點認(rèn)為，若玉米種植面積達到9300萬英畝以上，在總作物種植面積無法取得大幅增長的情況下，大豆種植面積有低于3月種植意向的可能。若出現(xiàn)面積不及預(yù)期的情況，預(yù)計美豆價格將獲得較強支撐，接下來市場關(guān)注點將進一步轉(zhuǎn)向部分偏干的產(chǎn)區(qū)天氣及平衡表進一步收緊的可能，植物油所獲得的支撐可能將被進一步增強。而若無特殊情況，植物油上方的缺口壓力需關(guān)注。

　　(文章來源：中信建投期貨)