第一部分 前言概要

本月國內三大油脂出現逆季節性走強，品種間走勢分化。其中棕櫚油再次領漲豆油和菜油，印尼出口供應現不確定因素疊加國內高倒掛令近月合約出現軟逼倉。雖豆棕價差趨勢性走縮，令屢次抄底的人受傷不已，但豆油自身基本面依然偏強，緊供應低庫存依然為主線。相對比，前期市場最為看好的菜油在1月后市場屢傳拋儲，同時需求較差庫存去化不及預期，走出獨立轉弱調整行情，令菜豆菜棕價差縮小達到1500點。

本次月報從國際市場分析、國內產業現貨分析以及宏觀博弈面分析三個方面來回顧本月植物油市場行情，并預測未來可能發生的情況。

第二部分 國際市場供需形勢分析

(一)馬來西亞棕櫚油市場—低產期伴隨弱需求，印尼限制出口傳聞干擾

12月馬來半島受過量降水影響產量降幅超預期，令庫存再度下降至158萬噸低位。但1月至今前期降水最為嚴重的馬來半島地區天氣轉干，暴雨情況好轉，sppoma數據顯示1月產量數據環比降幅逐步收窄。目前根據海外各大機構預估，2022年1月馬來毛棕櫚油產量環比下降12-16%，與往年1月平均降幅基本一致，因此前期市場的炒作熱點——短期降水過剩問題已逐步被市場交易消化。中長期角度看，勞工的引入仍在兌現中，馬來缺乏種植園工人32000名，近期印尼政府同意輸出10000名勞工解決馬來種植園勞工缺乏的問題。因此，在勞工逐步引入疊加短期降水不利影響消除后，我們仍可以期待2月以后馬來毛棕油產量的恢復。

相對于產量不及預期，馬來的出口近期持續較差。根據its以及amspec等機構的預估，1月馬來出口較12月環比下降30-40%，其中出口的下降主要體現在對中國、印度和歐盟出口的急劇下降。除此之外，1月初至今國際豆棕價差始終不及20美金，意味著棕櫚油的性價比喪失。按照當前市場對供需兩端的預估，1月馬來大概率累庫10萬噸至170萬噸左右，出現利空性驅動，但1月中旬印尼屢次傳出可能限制棕櫚油的出口以此來抑制國內的高價植物油，令國際端供應出現較大不確定因素，馬棕油價格持續上行。印尼政府最終表示并不會限制棕櫚油的出口，未來馬棕油的主要價格驅動可能再度回歸至自身產量需求等供需情況。

(二)印尼棕櫚油市場—近端偏緊，出口事實核準制

印尼傳言將限制棕櫚油的出口以抑制國內高企的食用油價格，加速了近期馬盤和國內價格的上漲。但隨后公布印尼并不會抑制棕櫚油的出口，也不會改變當前執行的生柴政策，但會在1月24日起實施“出口許可制“，即政府要求植物油出口商在出口之前需要首先獲得貿易部發放的出口許可證，并且需要申報在國內的銷售情況。政府此舉旨在加強出口有序性，以確保國內供應安全，新推出的出口許可證政策不會對出口造成多少影響。

印尼這一舉措令國際棕櫚油供應預期緊張價格出現上漲，而相反利空于國內價格。印尼棕櫚油三分之一用于國內消費(食用及生柴)，其余三分之二用于出口。目前市場認為印尼的這一舉措偏于“官僚性”，即并不會徹底限制棕櫚油的出口，因將會對產業以及政府營利造成較大不利影響，同時暫時也不會改變當前實施的B30生柴計劃。

當前印尼棕櫚油供需偏緊，截止10月末印尼庫存僅340萬噸，11月庫存因出口較差可能存上浮空間，但幅度依然有限。1月印尼毛棕油出口稅和出口關稅總和繼續維持最高級別375美金/噸。12月以來印尼產地產量因洪水而不及預期，預計一季度印尼棕櫚油庫存繼續維持偏緊態勢。

(三)國際軟油市場

(1)豆油—美豆油生柴消費創新高，短期庫存壓力依然較大

隨著國際原油價格的上漲以及前期植物油價格的回調，美豆油生柴消費量自2021年10月以來不斷刷新歷史記錄。具體而言，美國生柴產量四季度持續上升，同時美豆油生柴添加比例也企穩回升。以12月為例，美國傳統生柴產量增長至54.8萬噸，為2018年12月以來的新高；同時，可再生柴油RD產量持續飆升至37萬噸，創下歷史記錄，令2021年全年RD總產量達到270萬噸，較2020年增長高達100萬噸。因此可以看出，12月BD和RD總產量增長至92萬噸，同環比均大幅增長。除此之外，隨著前期美豆油價格的回落，11月以來美豆油生柴摻混比例企穩回升，預計四季度美豆油生柴月均消費量增長至40萬噸，遠高于去年同期的32萬噸。雖生柴消費超預期，但美豆油食用消費依然無亮點，四季度美豆油食用消費同比大幅走弱，或因疫情反復下食用消費缺乏亮點所致。

雖需求回暖，但美豆油供應壓力較大。12月美豆壓榨量增長至歷史新高，同時本年度美豆出油率較高，usda在1月報告中上調了美豆油出油率亦確認了這一事實。截止12月末，美豆油庫存繼續季節性攀升至90萬噸以上，遠高于往年同期水平。從庫銷比的角度看，美豆油的供需壓力可能繼續因庫存高企而持續一段時間，而后隨著RD生柴產量的繼續增長進一步拉動美豆油需求而加快庫存的去化，屆時美豆油供需將再度走向偏緊。近期美豆油價格將繼續在底部50美分以及壓力位65美分間區間震蕩。

南美豆油供需分化，其中本月巴西政府宣布將在2022年全年貫穿B10生柴計劃，消除了前期市場預期的未來不排除再度調整計劃的預期。巴西豆油生柴消費的下降只能通過豆油出口來釋放國內的供需壓力，當前巴西豆油庫存高企。而相對比，阿根廷豆油庫存水平偏低，一方面帕拉那河水位偏低令油粕出口困難，油廠不得不降低大豆壓榨量，另一方面阿根廷對歐盟生柴出口維持高位，令近期阿根廷豆油庫存較為緊張。

(2)葵油—1月國際葵油價格承壓，國際葵籽庫存高企

10-11月兩大葵油主產區烏克蘭和俄羅斯葵籽壓榨量因農戶惜售而低于去年同期，本年度創紀錄的供應壓力遲遲未能體現。因農戶惜售，截止12月末主產地葵籽庫存遠高于往年水平。12月烏克蘭葵籽壓榨量回升，葵油出口量增長至69萬噸。隨著進入1月后，產區葵籽銷售壓力較大，國際葵油價格最先松動，目前較豆油的貼水持續擴大，也較菜油和棕櫚油等其他品種更具性價比。預計今年葵籽壓榨量為“旺季不旺淡季不淡”，隨著進入一季度后期以及二季度后，國際葵油價格將因壓榨供應的增長而承壓，未來可能吸引印度及中國等買家轉至采購黑海地區的葵油。但目前烏克蘭和俄羅斯政治局勢不穩定，需額外關注局部沖突升級后對葵油貿易的階段性影響。

(3)菜油—歐盟菜油價格回落，加拿大菜油供應依舊緊張

前期歐盟菜籽和菜油價格持續較加菜籽菜油升水，反映出當前主銷區的緊張態勢。但近期歐盟菜油價格略有回路，可能與澳大利亞菜籽確認超預期豐產后采購增加有關。主流機構預估本年澳籽產量較去年的400萬噸大幅增長至600萬噸，短暫彌補了加菜籽供應的緊缺，令近期全球菜籽菜油價格高位松動。但即使澳籽豐產，也難以彌補本年度加菜籽高達600萬噸的減產幅度，全球菜系商品仍處于匱空狀態。

加菜籽出口和壓榨數據仍遠不及預期。12月加菜籽壓榨量進一步回落至70.5萬噸，遠低于往年同期的旺季水準；同時，12月加菜籽出口量也繼續大幅下降至55萬噸，遠低于往年水平。加菜油價格將繼續受到供應端的緊張支撐而維持較高升水，但值得關注的是近期歐盟價格若持續松動，加拿大需求的流失可能令菜系價格有一定高位回調的可能。

第三部分 國內產業及現貨供需

(一)國內豆油—緊供應、低庫存

因前期終端和渠道庫存偏低，疊加3月前國內大豆供應偏緊，1月以來終端企業大量采購2-3月基差合同，同時積極地為年前補庫備貨。1月國內豆油成交氛圍較好，其中成交以遠期基差合同為主。現貨端來看，本月豆油表觀消費量較12月小幅增長，節前備貨下豆油剛需表現明顯。需求恢復，而供應整體較為緊張。預計1月油廠大豆壓榨量較12月持平而難以明顯增長，即將進入春節假期油廠開機率普遍下降，豆油供應難有增量。截止1月中旬，國內豆油庫存繼續小幅下降至78萬噸，遠低于往年同期水平。節前備貨以及供應吃緊令一級豆油現貨基差本月繼續高位上浮，目前基差南方偏高北方偏低，其中廣東基差維持1000元/噸以上的高位。

預計春節后因供應緊張持續，豆油庫存可能繼續小幅下降。雖國內疫情零星反復，但對油脂的消費打壓力度有限。需要注意的是，當前豆油絕對基差水平過高，而年后的時間段為傳統消費淡季，屆時基差仍有高位回調的可能。

(二)國內棕櫚油—高倒掛依然是國內市場最核心的矛盾

1-3月國內棕櫚油到港缺口顯著，疊加印尼屢傳限制棕櫚油出口加重了供應端的緊張情況，近月合約持續刷出新高而再現軟逼倉行情。近期國內進口利潤再度惡化，其中3月船期進口利潤由前期的-800倒掛加深至-1100元/噸。即使近期國內新增少量2-3月船期采購，但新增采購數量較少，依然難以解決國內的供應問題，缺口仍然存在。

國內豆棕現貨價差近期再度縮小至負值，可想而知低度棕櫚油的消費近期再度被打壓至剛需狀態。1月以來食品廠剛需補庫，短暫提振了需求，但絕對消費依然不及往年同期。年后需求淡季下，當前1200元/噸以上的現貨基差有回落的空間，屆時配合產地供應恢復，不排除基差月差甚至單邊有回調的可能。但需求并非最為核心的矛盾，畢竟棕櫚油是存在剛需支撐的。未來國內進口高倒掛何時解決進口采購，以及產地供應何時恢復是最為關鍵的因素。按照目前的進口預估，國內棕櫚油庫存將繼續維持30多萬噸的偏低水平。

(三)國內菜油—弱現實、強預期

菜油的供需矛盾大致可以總結為弱現實強預期。弱現實主要體現在菜油當前并不算低的港口庫存以及旺季不旺的需求上。前期菜豆現貨價差高達3000元以上，菜油與玉米油價差高達2000元以上，菜油的需求明顯受到替代抑制，令庫存去化緩慢。供應方面看，2021年四季度菜籽壓榨和菜油進口累積供應量較去年同期下降15萬噸，其中菜油進口量較高峰時期的20萬噸以上下降至10萬噸以下。供應確實高位回落，但需求旺季不旺令庫存降幅不及預期。

菜油的強預期體現在近期以及二季度后隨著菜籽和菜油進口量的下降，未來將令港口庫存在二季度后下降至20萬噸左右。因此，菜油的相對強勢仍需一定時間，未來菜豆價差以及菜油59月差仍有可能企穩走強。

第四部分 宏觀&博弈面

植物油期貨偏強的投機性，以及與生物能源需求聯動的特性，令宏觀以及博弈資金面成為基本面研究中不可或缺的一部分。長期趨勢來源于基本面，而短期的波動及漲跌幅來源于情緒資金面。

1月國際原油價格突破大漲

奧密克戎損傷力不大，海外各國紛紛解封，原油需求預期好轉。供應端持續偏緊，庫存維持多年新低，原油價格持續突破新高。原油勢頭強勢也間接帶動了植物油價格的上漲。

工業品價格持續走強

黑色系商品本月繼續走強，品種分化。整體大宗商品多頭氛圍濃厚。

第五部分 行情展望

①國際市場：印尼可能限制棕櫚油出口令棕櫚油供應預期愈發緊張。1月馬來庫存因出口較差可能明顯增長。軟油價格因葵油價格下跌而具有一定回調壓力。未來需關注降水緩解同時勞工問題解決后棕櫚油產量的恢復情況。

②國內產業現貨：國內棕櫚油高倒掛難以解決，伴隨年前備貨，近月軟逼倉行情持續。國內豆油低庫存緊供應，預計年后庫存繼續下降。國內菜油弱現實強預期，二季度后有望繼續轉強。

③博弈&資金&宏觀面：本月國際原油價格突破大漲，情緒上帶動植物油走勢。同時，工業品價格同樣企穩走強。宏觀面看近期vix指數增加，臨近春節盤面波動率將加大，注意風險控制。

　　(文章來源：銀河期貨)